第86章 德崇方案

“德崇的问题是，他们现在太显眼了。”

理查德·米勒说这话时，正用一把镀银开信刀划开一份刚送到的电报。刀尖刺破蓝色封套的边缘，发出短促的撕裂声。

下午四点的阳光斜射进来，在橡木地板上切出锐利的光斑。空气里有新打磨木器的气味、远处打字机的哒哒声，以及一丝若有若无的雪茄余味——尽管桌上的黄铜烟灰缸是干净的。

“显眼是好事。”埃莉诺·维特说。她坐在米勒对面的皮质扶手椅上，她手里拿着一份《华尔街日报》1986年6月15日的版面，头版右下角有篇文章标题：“德崇第二季度承销垃圾债券额突破47亿美元”。

“好事？”米勒没有抬头，继续拆电报，“米尔肯上周刚被《商业周刊》称为‘华尔街最危险的人’。SEC的调查传闻已经传了三个月。和他们合作，等于在聚光灯下装隐身衣。”

“聚光灯只照他们。”塞巴斯蒂安·克劳恩的声音从窗边传来，他背对房间，正凝视窗外中央公园的树冠，“德崇的聚光灯越亮，照不到的地方阴影就越深。这是基本的光学原理。”

米勒抽出电报，纸张是淡黄色的电报纸，边缘有细密的齿孔。他快速浏览，然后递给维特。

维特接过电报，目光扫过那行用老式电传机打出的字符。字母“e”的下半部分有点模糊，是打印头磨损的痕迹。她将电报对折，放进手边的Hermès公文包，锁扣发出轻微的金属啮合声。

“那么，我们还有三小时。”她说着，从公文包里取出另一份文件，“回到德崇方案。理查德，你的具体担忧是什么？”

米勒放下开信刀，双手交握放在桌面上。他的手很大，指关节突出，右手无名指戴着一枚耶鲁毕业戒指，金色，表面已有细密划痕。

“三个层次。”他说，语速平缓，像在陈述一份尽调报告，“第一，操作风险。德崇现在内部草木皆兵。米尔肯的‘X号办公桌’系统虽然高效，但核心团队人人自危。

我们匿名接触，需要至少两位高管知情。其中任何一人若被SEC传唤，或为自保而合作……”

“我们有保密协议。”克劳恩转过身，走到酒柜前。他取出一只水晶威士忌杯，但没有倒酒，只是用拇指指腹摩挲着杯壁。“协议由开曼的衡平律师事务所起草，援引英国普通法下的‘默示保密义务’和‘惩罚性赔偿条款’。违约成本至少在八位数。但你说得对，法律条款挡不住刑事传票。”

他放下杯子，走到长桌边，拉开椅子坐下。桌面铺着绿色皮革垫，边缘用黄铜钉固定，中央摆着一台老式台式计算器——Monroe 1860，厚重的米色塑料外壳，数字键是鲜橙色的。旁边散落着几支削尖的铅笔，一本印有“美林证券”字样的拍纸簿。

“第二层呢？”凌羽崎问。

“资金流向。”米勒从西装内袋掏出一块白色亚麻手帕，擦了擦眼镜镜片。镜片是圆形的，金丝镜腿纤细。“按照我们讨论的三层架构，我们需要通过离岸载体向德崇提供20%至30%的股权资金。

这笔钱至少要经过：开曼公司→瑞士信托账户→德崇的并购基金托管户→收购载体Newco。四道转账。

每道都会留下记录。即便使用镜像账户和背对背贷款，最终的股权登记名册上，我们的离岸公司仍会出现——哪怕是以‘无投票权B类股’的形式。”

克劳恩从拍纸簿上撕下一页，用铅笔快速画出一个结构图。线条干脆，方框规整。

“所以需要双重代持。”他在最上层画了两个重叠的方框，“A信托投资B基金，B基金是德崇旗下并购基金的LP。

德崇并购基金作为GP，公开收购目标公司。我们的资金流向变成：A信托→百慕大注册的B基金→德崇并购基金。

德崇的LP名册上只有B基金的名字，没有A信托。而B基金的有限合伙人名单，根据百慕大法律，可以完全保密。”

“代价呢？”维特问。她从公文包里取出一台卡西欧计算器，开始按数字。按键声清脆，每一声间隔均匀。

“管理费叠加。”克劳恩说，“B基金收取1.5%管理费，德崇并购基金收取2%管理费加20%超额收益分成。此外，作为LP，我们对收购决策的影响需要通过B基金的投资委员会间接行使，反应时间至少延迟48小时。在要约收购的关键窗口，48小时可能决定成败。”

维特停下计算，将计算器屏幕转向另外两人。绿色荧光数字显示：29.7%。

“这是双重架构下的综合资金成本，假设收购持有期五年，目标公司年化EBITDA增长8%。”她说，“作为对比，我们直接通过第一波士顿执行‘隐身收购’方案，综合成本是23.4%。”

“相差6.3个百分点。”凌羽崎问到，“换来的是一层理论上更厚的防火墙。值不值？”

办公室安静下来。

远处传来电梯的运转声，钢缆摩擦的轻微嗡鸣。街上有警笛声响起，但很快远去。桌上的老式转盘电话突然响了——铃声尖锐、持续，是1980年代前期电话机的典型声响。

凌羽崎没有接。他等铃声响了六下，自动停止。

“第三层风险是什么？”他问米勒，仿佛电话从未响过。

“德崇自身的生存能力。”米勒的声音压低了些，尽管房间隔音良好。“我们都在这个行业。SEC对德崇的调查不是空穴来风。

内幕交易、市场操纵、虚假陈述——这些指控一旦坐实，德崇至少会被暂停承销资格，最坏情况是破产。

如果我们把收购的关键融资和公开身份绑定在德崇身上，他们一旦出事……”

他没有说完，伸手从桌上拿起一支铅笔，笔尖在拍纸簿上无意识地画着圆圈。

“1988年。”凌羽崎从椅子上站起，忽然说“这是关键时间点。”

米勒和克劳恩同时看向他。

凌羽崎转过身，背光让他的面部细节有些模糊，“美国高收益债券市场的违约率将不断显著上升。

美联储可能被迫加息以抑制通胀、储贷协会危机蔓延、以及——这是关键——德崇主导的过度杠杆收购开始暴露出现金流不足的问题。”

他走回桌边，从公文包取出一份图表。“如果模型正确，”手指点在1988年第二季度的位置，“德崇将面临双重打击：自身承销的债券违约率飙升，加上SEC和司法部的调查进入关键阶段。他们的融资能力会在六个月内急剧萎缩。这正是我们需要的时机。”

米勒的铅笔停在纸面上。

“你是说，我们利用德崇完成收购和私有化，然后在1988年他们最脆弱的时候，以折扣价收购他们持有的股权？完成最终控制？”

“不仅于此。”克劳恩接话，他的手指轻敲桌面，节奏稳定，“我们可以在协议中埋入‘危机触发条款’。

若德崇的信用评级被下调至投资级以下，或其主要承销资格被暂停，我们有权以账面价值的60%收购其持有的全部A类股。

这样的条款在1986年看起来很荒谬——德崇如日中天，谁会相信他们可能降级？所以德崇会轻易同意，作为换取我们‘锚定投资’的让步。”

凌羽崎坐回椅子，“但这一切的前提是，目标公司本身能在可能的市场动荡中存活。

如果我们在今年底完成收购，明年进行业务重组，那么到1988年德崇危机爆发时，公司应该已经完成成本削减和资产优化，产生稳定的自由现金流。

这样，即便垃圾债券市场冻结，我们也能通过经营性现金流偿还债务利息，甚至有余力反向收购德崇的股权。”

他翻开文件第三页，上面列着三个备选目标公司的财务预测。

“哪个目标最符合这个时间线？”米勒问。

“太平洋数据系统。”维特指向第一个名字，“PDS。根据补充尽调，他们的Token-Ring适配器专利将在第三季度得到IEEE标准委员会的关键认证。

一旦通过，IBM大概率会寻求授权或合作。这将带来至少两千万美元的一次性授权收入和每年五百万美元的版税。现金流足以覆盖垃圾债券利息的两倍。”

“但技术风险最高。”克劳恩说，“如果Token-Ring输给以太网，专利价值归零。”

“所以我们需要德崇。”凌羽崎靠回椅背，皮革发出轻微的摩擦声，“德崇的参与可以向市场传递信心，帮助PDS在专利认证前维持股价稳定。

更重要的是，德崇有能力在一周内安排三亿美元的垃圾债券融资——这个速度，第一波士顿做不到，所罗门兄弟也做不到。只有米尔肯的机器可以。”

他停顿，伸手拿起桌上一份《纽约时报》。金融版有篇文章，标题是：“德崇为Union Carbide拆分交易融资5亿美元——仅用五天”。

“速度是我们的朋友。”凌羽崎放下报纸，“越快的交易，越少的审视。”

克劳恩看了眼腕表。精工表的表盘是银白色的，指针指向四点四十七分。

“那么，以双重代持结构，通过德崇并购基金公开收购PDS。我们作为匿名锚定投资者提供30%股权资金，换取无投票权B类股和未来危机时的优先收购权。同时，我们通过离岸咨询公司与Newco签订管理协议，实际控制运营和战略。”

“融资结构呢？”维特问。

“德崇标准包：10%股权，90%债权。其中过桥贷款由德崇自有资本和Bankers Trust提供，期限十八个月，利率LIBOR+400基点。

长期融资通过发行两亿五千万美元垃圾债券置换，预计利率11.5%，含三年PIK条款。债券由德崇向其投资者网络发售，我们通过离岸账户匿名认购不超过四千万美元份额。”

“时间表？”凌羽崎问

“十月初接触德崇。十一月中旬签署财团协议。十二月启动对PDS的友好接洽——利用德崇与PDS主要债权人美洲银行的关系。目标是在1987年一月下旬公开要约，三月完成收购。整个流程在税改法案全面生效前完成，享受旧税法下的利息抵扣优惠。”

克劳恩说完，从西装内袋掏出一支黑色万宝龙钢笔，在拍纸簿上写下几个数字，然后撕下那页纸，对折，再对折，放进自己胸前的口袋。

“法律风险由我负责构建防火墙。”他说，“但需要凌先生批准两笔额外预算：一是为德崇提名董事购买总额五千万美元的董事责任保险；二是在开曼设立一个备用诉讼基金，初始注资一千万美元，用于应对可能出现的股东集体诉讼。”

“财务建模我会在今晚会议前更新完毕。”维特说着，开始整理桌上的文件，“包括三种压力测试情景：正常情况、1987年经济温和衰退、1988年高收益债市场冻结。我会考虑每种情景下我们的股权回报率和现金流缺口。”

“所以不是转售，是三部曲。”

塞巴斯蒂安·克劳恩说这话时，正用一块软布擦拭自己的金丝眼镜。布是白色的亚麻，边缘绣着细密的卷草纹。他坐在俱乐部二楼的红厅角落，背后墙上挂着一只剥制的麋鹿头标本，玻璃眼珠映出台灯昏黄的光。时间是晚上八点十七分。

长桌对面，凌羽崎没有立刻回应。他刚放下菜单——厚重的皮质封面。

他穿一件深灰色双排扣西装，面料是精纺羊毛，在灯光下泛着细微的光泽。左胸口袋露出一角白色手帕，折叠成严谨的三峰式。

“三个阶段。”埃莉诺·维特接话。她坐在凌羽崎右侧，面前放着一杯未加冰的波本威士忌，酒液在杯中微微晃动，杯壁凝结着细密的水珠。“第一阶段：德崇收购，我们作为债权人和咨询方进入。第二阶段：等待德崇危机迫使其出售资产。第三阶段：我们以全新实体通过公开拍卖接盘。”

侍者无声地走近，是一位六十岁上下的白人男子，穿着黑色侍者服，领口浆得笔挺。他将三个厚重的银质餐盘放在桌上——生蚝，排列在碎冰上，每个壳的边缘泛着珍珠母的光泽。

“今天从长岛湾来的蓝点生蚝，先生。”侍者声音低沉，“配传统的鸡尾酒酱和黑麦威士忌啫喱。”

凌羽崎微微颔首。侍者退后三步，转身离开。

理查德·米勒用银叉撬开一个生蚝，动作熟练。叉尖刺入贝柱的瞬间，发出轻微的“噗”声。他将生蚝送入口中，咀嚼三下，吞咽，然后用餐巾轻轻擦了擦嘴角。

“法律风险在哪？”他问，目光看向克劳恩。

“欺诈性转移。”克劳恩戴上眼镜，从西装内袋取出一份折叠的文件。纸张很薄，近乎透明，是电传机常用的卷筒纸，边缘有连续的齿孔。他将纸展开，上面是手写的法律条款关键词。“如果两笔交易被证明实质关联——我们在第一阶段通过咨询协议控制公司，然后在第三阶段收购——债权人可以起诉交易损害其利益。根据《统一欺诈性转移法》，法官可能判定整个结构无效，追回资产，甚至追究刑事责任。”